Il reddito fisso ha sempre giocato un ruolo difensivo cruciale, oltre a essere un fattore chiave per la performance del fondo principale di Carmignac: Patrimoine.
Il reddito fisso e gli strumenti del mercato monetario costituiscono almeno il 50% del fondo in ogni momento. L’approccio non è vincolato; essendo globale, attivo, flessibile e slegato dal benchmark, è in grado di generare valore in diverse condizioni di mercato. Questo approccio ad ampio raggio ha contribuito alla performance nel recente contesto caratterizzato da turbolenze di mercato, trovando in particolare nuove opportunità di investimento nell’area creditizia.
Rose Ouahba ha gestito il fondo insieme a Edouard Carmignac dal 2007. Da quando David Older è stato nominato co-manager nel 2019, i due hanno la piena responsabilità della gestione del fondo e collaborano insieme per determinare l’asset allocation e la gestione del rischio dell’intero portafoglio, con il contributo del Comitato di Investimento Strategico dell’azienda.
“Gestire il rischio di ribassi di mercato è il nostro obiettivo principale”, ha dichiarato Rose Ouahba. “È possibile raggiungere questo obiettivo in parte mediante la nostra esposizione azionaria, la costruzione del portafoglio e la gestione della duration modificata, che può essere compresa tra -4 e +10. Allo stesso tempo, i nostri esperti hanno la capacità di coprire un ampio spettro di asset class obbligazionarie. Ciò significa che possiamo adottare un approccio dinamico e, a seconda delle nostre opinioni sul ciclo economico, possiamo aggiungere alfa grazie alle nostre migliori idee anche nelle aree a più alto rendimento.”
Questi settori comprendono i mercati emergenti e il credito, nonché le obbligazioni collateralizzate legate ai finanziamenti (CLO). Sebbene vi siano limiti all’ammontare di credito detenibile in portafoglio, l’approccio è altamente flessibile. “È importante disporre dei giusti strumenti e delle competenze necessarie per generare performance positive in tutte le condizioni di mercato”, ha dichiarato Rose.
Nonostante negli ultimi anni il debito sovrano ha sovraperformato, l’emergenza Covid-19 ha creato più opportunità per l’approccio bottom-up e per la selezione di titoli obbligazionari nel settore del credito. Nel superare il crollo di marzo, ad esempio, il team ha aumentato il rischio di credito rispetto al rischio azionario in settori selezionati, come viaggi e alloggi.
Il bilanciamneto del rischio e della costruzione cross-asset del portafoglio richiede una stretta collaborazione tra i gestori, in particolare nel bilanciamento tra l’esposizione azionaria e quella creditizia. Come l’esempio fornito da Rose Ouahba sulla recente posizione aperta in una compagnia di crociere, nel mese di marzo 2020.
“In quel momento era decisamente rischioso investire in una compagnia di crociere, ma abbiamo ascoltato la calda raccomandazione di Pierre Verlé, il nostro responsabile del credito, che conosceva molto bene la compagnia. Aveva incontrato il management della Carnival nel mese di ottobre 2019 e pensava fosse una società solida, ma in quel momento l’obbligazione era costosa, con un rendimento a scadenza dell’1%. Nel mese di marzo 2020, il rendimento era salito circa al 10%. A seguito della nostra analisi interna sulle prospettive dell’azienda, ho deciso di assegnare più rischio alla garanzia di credito Carnival”, ha dichiarato.
Al fine di bilanciare l’aumento del rischio di credito, Rose Ouahba e David Older hanno dovuto lavorare insieme per ridurre il rischio azionario complessivo. “Abbiamo costantemente collaborato per decidere il modo migliore di incorporare le idee bottom-up e dedurre come potrebbero influenzare l’allocazione complessiva del rischio nel portafoglio”, osserva Rose. “Qualora David decidesse di assumersi più rischio azionario, mi consulterà sempre sull’equilibrio d’insieme delle operazioni. Per esempio, se dovesse aumentare l’esposizione ai settori ciclici, dovremmo controllare la nostra esposizione all’interno del portafoglio obbligazionario”, aggiunge.
Infatti, la cultura collaborativa dell’azienda consente ai manager di decidere al meglio relativamente alle proprie asset class, così da implementare i temi, sulla base dell’analisi bottom-up e top-down.
Guardando al futuro, il team considera attentamente alcune delle migliori opportunità di credito. Carmignac proietta i mercati del credito su un orizzonte di investimento di cinque anni (la scadenza tipica di un’obbligazione di credito) e ha iniziato l’anno con cautela, con un tasso di default implicito relativamente elevato.
“Pensavamo di essere giunti al termine di un lungo ciclo di credito e che ci sarebbero stati default più elevati di quelli definiti dal mercato”, ha dichiarato Rose Ouahba.
Ciò è in contrasto con molti investitori del credito, che hanno iniziato l’anno in modo più rialzista e sono stati assaliti dal panico nel mese di marzo, quando il tasso di default implicito del mercato è aumentato drasticamente.
Attualmente, la maggior parte del rischio dei fondi obbligazionari risiede nel credito, sia nei titoli Investment Grade che High Yield. Patrimoine favorisce le obbligazioni di credito a lungo termine, posizionate in modo da beneficiare di un maggiore potenziale di compressione degli spread, dopo che questi si sono ampliati nelle prime due settimane di marzo.
Il rischio di mercato sul credito è inoltre gestito attraverso i credit default swap sugli indici, il che ha contribuito a proteggere il capitale dalla volatilità di marzo. Inoltre, la detenzione di obbligazioni sovrane statunitensi contribuisce a controbilanciare il rischio di credito corporate europeo.
Relativamente ai mercati emergenti, il team è ora cauto, dato il calo dei flussi di capitali e delle esportazioni. Tuttavia, da un punto di vista macroeconomico, sta monitorando attentamente la situazione: la continua espansione del bilancio relativo della Fed rispetto alla BCE e alla BoJ potrebbe condurre a un indebolimento del dollaro statunitense. Inoltre, se il piano europeo di ripresa stimolasse i flussi verso l’Europa, l’euro potrebbe guadagnare maggiore forza rispetto al dollaro. “Un dollaro statunitense più debole implicherebbe un contesto più positivo per i mercati emergenti, soprattutto per quanto riguarda il debito estero, le cui valutazioni sono ancora interessanti”, ha affermato Rose Ouahba.