Come trovare temi e non solo mode

Salve e benvenuti a questa edizione speciale del podcast dedicata al fondo di punta di Carmignac, Patrimoine. Sono Valentina Romeo e oggi è con noi Axelle Pinon, Equity Product Specialist Manager di Carmignac. Insieme parleremo della strategia azionaria tematica di Patrimoine e in particolare del modo in cui il team seleziona le aziende di successo di oggi e di domani. Axelle, grazie per essere qui con noi oggi.

Grazie e salve a tutti.

Axelle, per cominciare mi è piaciuta molto questa citazione dell’amministratore delegato di Shopify, che ha dichiarato: “Il 2030 è stato spostato al 2020” e mi ha fatto pensare: è questo ciò che pensa Carmignac quando seleziona le aziende? Guardando ai futuri vincitori, qual è il vostro pensiero? Sei d’accordo con quest’affermazione?

Sì, è molto interessante e per me è un ottimo esempio di ciò che ha rappresentato [0:01:00] questa crisi per le aziende tecnologiche e quelle più innovative, perché abbiamo assistito davvero a un’accelerazione di tutte le tendenze che si sono susseguite per anni. Sia nell’e-commerce che nella digitalizzazione. Ad esempio, nel settore dell’e-commerce, abbiamo davvero assistito a un picco di ciò che sta accadendo da anni. Sono stati necessari circa dieci anni affinché l’e-commerce raggiungesse il 6-16% delle vendite dirette negli Stati Uniti, ma in sole otto settimane siamo passati dal 16% al 27%. Si è verificato un grande cambiamento. Naturalmente, la nostra opinione è che la situazione si normalizzerà un po’, soprattutto considerando la riapertura delle rivendite al dettaglio fisiche; potremmo assistere a un indebolimento di questa tendenza, ma a nostro parere il settore dell’e-commerce, ad esempio, [0:02:00] ha migliorato talmente tanto l’esperienza del consumatore che non torneremo mai ai livelli pre-crisi. Abbiamo riscontrato le stesse tendenze nell’ambito della digitalizzazione: molte rivendite al dettaglio fisiche hanno deciso di apparire online perché devono rispettare così tante restrizioni nei negozi che è più facile proporsi direttamente online. Su questo siamo assolutamente d’accordo e tutto ciò conferma le strategie in cui investiamo da anni.

Tornando al fondo, che ovviamente è al centro della nostra chiacchierata di oggi, Patrimoine coglie di nuovo diversi temi secolari nell’allocazione azionaria, dall’e-commerce a temi come la demografia, ma noi ci chiediamo sempre come faccia a riconoscere un tema vincente a lungo termine in cui investire basandosi su semplici trend o temi a breve termine [0:03:00]. Come ci riuscite?

Prima di tutto pensiamo al nostro quadro globale, che segue in prevalenza una strategia top-down: in questo momento, lo scenario mostra un mondo caratterizzato da una crescita sempre più scarsa. Oggi, solo il 15% delle aziende dello S&P spera di crescere oltre il 15% in cinque anni: nel 2001 la percentuale si aggirava sul 45%. Siamo di fronte a un contesto in cui è necessario trovare aziende che siano in grado di crescere autonomamente e che possano offrire una crescita secolare agli investitori. Quindi, prima di tutto, tutti i temi vincenti che abbiamo identificato detengono un’enorme concentrazione di titoli a crescita secolare. Poi, in termini di investimenti tematici, crediamo davvero che la capacità di comprendere e individuare le tendenze innovative sia oggi la chiave per [0:04:00] creare strategie di investimento di successo a lungo termine, ed è esattamente ciò che desideriamo per un fondo come Patrimoine. La nostra selezione si basa su un forte potenziale al rialzo quando c’è un cambiamento fondamentale, guidato dall’offerta, dal ribasso o da una variazione correlata a un cambiamento tecnologico. Individuiamo queste tendenze, spesso caratterizzate da modelli ricorrenti e facilmente riscontrabili in diverse aree o aziende. Volendo fare un esempio concreto, pensiamo ad Amazon. Osserviamo Amazon da anni, Patrimoine vi sta investendo dal 2015, credo, ma ciò che abbiamo fatto sul serio è guardare ad Amazon come a un’opportunità di investimento, un business case. Significa comprendere il modello di business dell’azienda. Lo sviluppo e la comprensione del perché così tanti concorrenti [0:05:00] non siano riusciti a competere con Amazon.

Quindi, il nostro lavoro è stato quello di trovare modelli simili in tutto il mondo, così da beneficiare dell’approccio globale di Patrimoine. Per poi investire in società simili. Per questo investiamo in Mercado Libre dal 2014. Mercado Libre è un attore leader nel settore e-commerce in America Latina. Più di recente, abbiamo fatto la stessa cosa con la Sea Ltd, nel sud-est asiatico. Lì c’è un nuovo settore locale e ciò che troviamo molto interessante tra Amazon, Mercado Libre e Sea Ltd è che certamente utilizzano la stessa ricetta magica, ma anche che l’e-commerce rappresenta solo una parte del loro business. [non chiaro 0:05:45] Sappiamo tutti che Amazon ha un cloud, il valore di Mercado Libre è al 50% e la maggior parte di esso risiede nei pagamenti digitali, altro tema che stiamo seguendo molto da vicino; inoltre, Sea Ltd tratta videogiochi, [0:06:00] un altro tema che ci piace parecchio. Quindi riscontriamo il concentrarsi di entrambi i temi che apprezziamo molto. Su questo tipo di tema su cui cerchiamo di lavorare incidono, di solito, un effetto di concentrazione e una continua sovraperformance. Quindi siamo giustificati nell’essere molto attivi nella nostra gestione e molto rigorosi in termini di gestione del rischio per prese di profitto e dimensioni. [0:06:29].

Questa è da sempre la strategia di Patrimoine? Ovviamente, conosciamo la vostra lunga storia. L’attenzione ai temi è stata una strategia più recente? Hai accennato al modo in cui analizzate tematiche, ma qual è il processo esatto quando li selezionate? A cosa guardate esattamente? [0:07:00] Valutazioni, capitalizzazione di mercato… nello specifico, come li selezionate? Qual è il processo?

No, sicuramente non è una strategia recente. È da 30 anni che Carmignac Patrimoine si interessa a temi di investimento a lungo termine. È stata e rimarrà una caratteristica determinante per la gestione globale azionaria di Carmignac. Il primo tema è stato quello dei mercati emergenti, un tema di investimento determinante dal 1989, e siamo stati i pionieri di questo tipo di investimento. Ciò significa che [diafonia 0:07:42] avremmo beneficiato dallo sviluppo della vita di quei paesi, dalla crescita della classe media e dal cambiamento delle abitudini dei consumatori. Dopo questo tema, abbiamo investito molto nelle materie prime. Oggi non è più così, [0:08:00] perché il mondo è cambiato. Abbiamo adattato la nostra strategia per concentrarci sulle tendenze più innovative. È un approccio che intendevamo adottare da più di dieci anni ed è sempre stata una forte convinzione di Carmignac trovare innovazione, aziende all’avanguardia in tutto ciò che fosse legato alla tecnologia: era e sarà la chiave che definisce gli interessi tematici di Patrimoine. Quindi, era fondamentale assumere qualcuno specializzato in materia, ovvero David Older. Prima che lo assumessimo, lavorava come gestore di fondi a New York specializzato in tecnologia…

Si trattava di un fondo speculativo, no?

A New York lavorava come gestore di fondi speculativi specializzato in tecnologia, conosceva molto bene tutte le società della Silicon Valley e nel 2015 ha portato con sé l’esperienza in questo tipo di investimenti. Poi, ha assunto la gestione [0:09:00] di Carmignac Patrimoine con Rose Ouahba un anno e mezzo fa. Ha deciso di mantenere questa filosofia di investimento tematica a lungo termine, un vero cambiamento per Patrimoine, ma la differenza principale apportata è nel generare valore soprattutto in base a un approccio bottom-up, anziché il contrario, ovvero il modello storico per questa selezione di titoli azionari. La sua selezione di azioni mira davvero a individuare modelli di business e opportunità più interessanti, concentrandosi sempre sulla formulazione [0:09:34] di una prospettiva divergente dal consensus. Per sviluppare una visione divergente dal consenso, ha sviluppato ciò che chiamiamo ricerca proprietaria. Per ricerca proprietaria intendiamo dire che innanzitutto facciamo moltissime riunioni aziendali. Incontrare il management delle aziende e così via e per questo avere il team azionario con noi a Londra è sicuramente un vantaggio, perché possiamo incontrare il top management [0:10:00] anche di grandi aziende tecnologiche come Google, Facebook e altre che arriva direttamente nel nostro ufficio a Londra, ma cerchiamo anche di sviluppare la ricerca proprietaria, non solo comprendendo le aziende in cui investiamo, ma anche guardando lungo tutta la catena del valore. Effettuiamo alcune interviste con i concorrenti, i fornitori, i clienti, per essere sicuri di capire chi… il contesto in cui l’azienda si sta evolvendo. Poi, effettuiamo anche [non chiaro 0:10:29] ricerca proprietaria e analisi dei big data, che possono essere molto utili per comprendere meglio tutte le nostre aziende, soprattutto quelle del settore consumer.

Al momento, i big data hanno un ruolo così importante.

A titolo esemplificativo, guardare le tendenze di Google è molto importante quando si investe, ad esempio, in un’azienda che si limita a guardare la quantità di personale della tua azienda su base giornaliera: basta osservare l’andamento della concorrenza [0:11:00] per comprendere il cambiamento. Hai chiesto dei criteri su cui ci concentriamo: ve ne sono diversi, ma il primo, a mio avviso, è cercare solo imprese con un mercato ampio e accessibile. Quando pensiamo, per esempio, ad Apple, dieci anni fa il suo target era molto selettivo quando ha lanciato l’iPhone e ora è una realtà enorme e in espansione anno dopo anno. È esattamente il modello che stiamo cercando, ma ci stiamo concentrando anche sui mercati sottopenetrati. Mercati sottopenetrati in termini di business. Questo è ciò che cerchiamo, ad esempio, nel settore dell’e-commerce. All’inizio dicevo che finalmente la penetrazione sta aumentando molto, in termini di e-commerce, ma il settore appariva ancora molto sottopenetrato prima dell’emergenza Covid, anche in termini geografici; [0:12:00] è soprattutto nei mercati emergenti che troviamo molti titoli [poco chiaro 0:12:03] che ci interessano. Poi, cerchiamo le aziende caratterizzate da forti barriere all’entrata e una buona visibilità sui guadagni futuri perché, collegandoci a quanto dicevo all’inizio, stiamo cercando le aziende in grado di offrire una crescita secolare.

Abbiamo detto chiaramente che l’e-commerce è una grossa attrattiva per voi. Su quali altri temi si sta concentrando la vostra attuale allocazione azionaria?

Attualmente il nostro fondo è investito in quattro grandi temi. Il primo è legato all’e-commerce, ma tutto è correlato al consumatore connesso. Riteniamo che ciò che sia cambiato è che il consumatore oggi ha la conoscenza, tante opzioni disponibili e grandi aspettative nel marchio che sceglie. La prima conseguenza per gli investitori è che [0:13:00] stiamo davvero assistendo all’emergere di una dinamica del tipo ‘il vincitore prende tutto’. Le aziende che avranno un ruolo dominante potranno catturare una quota molto ampia dei risultati. È dovuto alla loro posizione di “first mover”, ovviamente, ma anche alla capacità di costruire potenti network, che stanno lasciando poco margine ai concorrenti. Come investitori, abbiamo una grossa problematica: è una grande sfida scegliere i titoli giusti in questo universo perturbato. Ecco perché tendiamo a concentrarci su quelli che definiamo i principali aggregatori online su larga scala [0:13:38]. Intendiamo Amazon, JD.com, Mercado Libre e Sea Ltd, citati prima: stanno davvero dominando l’intero potere di acquisto del consumatore. Il secondo grande tema su cui investiamo è la digitalizzazione ed è quello che [0:14:00] stavo menzionando in termini di tematiche che questa crisi sta accelerando e di certo la digitalizzazione è stata enormemente accelerata da questa crisi. Nell’ambito della digitalizzazione, ci concentriamo sui dati, perché oggi i dati sono sicuramente la massima fonte di energia per le aziende. Le aziende che saranno in grado di raccogliere, analizzare e utilizzare i dati per far crescere la propria attività saranno sicuramente vincenti domani.

Di recente ho letto una citazione, o forse sono solo in ritardo, insomma tutti dicono sempre che i dati sono il nuovo petrolio, ma in realtà i dati sono acqua. Non petrolio, ma acqua.

È ancora più importante ed è esattamente questo, ma il problema è che sorgono moltissime domande sui dati a causa degli intoppi scaturiti dalle normative fiscali. In termini di gestione del rischio, è [0:15:00] molto importante e può creare una certa volatilità. Lo abbiamo riscontrato, per esempio, con Facebook e Google: si è creata un po’ di volatilità, ma nel complesso pensiamo che il potenziale di crescita a lungo termine per i dati rimanga lo stesso. Un ottimo esempio è sicuramente la pubblicità digitale. Se guardiamo a Facebook e Google, sappiamo che stanno dominando completamente il mercato della pubblicità digitale. Queste due società sono in grado di attrarre oltre l’80% della spesa globale per il digitale nella pubblicità. Un risultato enorme e che ci consente di individuare un modello che rappresenterà una situazione doppiamente vantaggiosa: per il consumatore e per l’inserzionista. Per i consumatori, è meglio perché le pubblicità saranno sempre più mirate e personalizzate. È tutto molto più intuitivo, sei molto più attratto da queste pubblicità; per gli inserzionisti il rendimento dell’investimento è [0:16:00] molto più alto. Questo scenario win-win ha portato a qualcosa di piuttosto insolito, ovvero alla resilienza di Facebook e Google durante la crisi. Prima dei risultati trimestrali, tutti erano molto preoccupati per Facebook e Google e per il fatto che stessero soffrendo del calo della pubblicità e della spesa, ma al contrario è stata riscontrata una crescita sorprendente.

Quindi, stiamo davvero assistendo a un’evoluzione del modello: la pubblicità tendeva ad essere molto ciclica in passato, ora invece è dotata di una [0:16:39] resilienza sempre maggiore. Nell’ambito del settore della digitalizzazione, un altro aspetto davvero interessante per noi è tutto ciò che è legato ai pagamenti digitali. È sicuramente una conseguenza diretta di ciò che abbiamo visto nell’e-commerce, perché i pagamenti digitali stanno beneficiando dell’e-commerce, del cambiamento nelle abitudini del consumatore [0:17:00] e ora, per motivi sanitari, visto che il pagamento digitale è sempre più utilizzato per limitare il contatto fisico. In quest’ambito, riteniamo davvero che la digitalizzazione dei pagamenti sia più vantaggiosa per gli operatori specializzati, anziché per una banca tradizionale. Se osserviamo l’esposizione finanziaria del nostro fondo, ci rendiamo davvero conto che il mondo è fintech, molto attivo nello spazio dei pagamenti rispetto alle grandi banche tradizionali, caratterizzate da problematiche molto più strutturali. È qualcosa che riscontriamo in tutto il mondo. Prima parlando di e-commerce ho citato Mercado Libre: metà del suo valore è rappresentata da Mercado Pago, la piattaforma di pagamento di Mercado Libre. Il terzo tema in cui investiamo è quello che chiamiamo “polarizzazione dei consumi”. Il settore dei consumi è decisamente rivoluzionato, ne ho parlato in merito alla comparsa degli aggregatori online su larga scala [poco chiaro 0:17:58]. [0:18:00] La prima conseguenza è che oggi osserviamo uno scenario di vendita al dettaglio polarizzato tra i marchi premium e il mercato value end.

Oggi riscontriamo un evidente scenario winner-loser nel settore consumer. Questo, in termini di stock picking, ha conseguenze enormi. Nel nostro portafoglio, dunque, investiamo solo in queste aziende premium, vale a dire la maggior parte delle aziende di lusso in Europa e l’end market di maggior valore, evitando assolutamente le aziende in posizione intermedia, concorrenti dirette di questi aggregatori online. L’ultimo tema in cui investiamo è l’assistenza sanitaria. In primo luogo perché l’assistenza sanitaria non è solo difensiva, lo sappiamo tutti, ma detiene anche un forte profilo di crescita, perché sostenuta da forti tendenze di fondo. Il fatto è che il mondo sta invecchiando, sta diventando sempre più ricco e ci sono alcune malattie come il diabete, correlate proprio a questa [0:19:00] maggiore ricchezza. Oltre a questa tendenza di fondo, il settore sanitario è anche guidato in maniera significativa dall’innovazione. Quindi, nel settore sanitario ritroviamo sicuramente il nostro DNA, ovvero crescita secolare, innovazione e cambiamento. Questi sono i quattro temi in cui investiamo oggi.

Ottimo, poco prima di guardare agli eventi più recenti, e abbiamo già accennato alla crisi sanitaria e a come questa abbia influito sui temi e ne abbia creati di nuovi, vorrei guardare agli ultimi cinque anni per analizzare i temi più redditizi per il fondo negli ultimi anni.

Sicuramente, ancora l’e-commerce, [0:20:00] da anni. Quello che stiamo cercando ora nell’e-commerce è il cambiamento nella spesa, che è stato molto tardivo fino ad ora, per poi accelerare molto nell’ultimo periodo. Amazon è sicuramente un grande attore in questo scenario, ma siamo alla ricerca di concorrenti più piccoli, mercati di nicchia in questo trend di spedizione di generi alimentari. Oltre all’e-commerce, indubbiamente l’assistenza sanitaria. L’assistenza sanitaria è stata una buona decisione in termini di allocazione settoriale, ma anche in termini di selezione delle azioni è stata molto utile per il fondo. La nostra politica di investimento nell’assistenza sanitaria è molto rigorosa, escludiamo tutte le aziende in cui la crescita è guidata dai prezzi, perché oggi sappiamo tutti che i prezzi sono sotto pressione soprattutto negli Stati Uniti e che, con le elezioni in arrivo, è ancora più importante concentrarsi solo sulle aziende non basate su questi [0:20:57]. [0:21:00] Nel settore sanitario abbiamo un’esposizione molto diversificata tra il farmaceutico, il biotech, il medtech e tutte quelle aziende che offrono servizi di assistenza, investendo appunto in tali aziende negli Stati Uniti; ma la nostra esposizione è diversificata anche in termini geografici. I nostri investimenti, la nostra diveresificazione tra Stati Uniti, Europa e Cina. In Cina investiamo perché l’assistenza sanitaria rimane sottopenetrata e, ancora una volta, la sottopenetrazione è uno dei nostri criteri chiave. Oggi, se guardiamo alla Cina, la spesa sanitaria in percentuale del PIL è di circa il 6%, rispetto all’11% per la Francia e al 18% per gli Stati Uniti. Quindi, è ancora sottopenetrata, anche se è vero che durante l’ultimo anno abbiamo assistito a un enorme miglioramento. Ad esempio, oggi circa il 95% della popolazione cinese è [0:22:00] coperto da un’assicurazione sanitaria di base, rispetto al 3% del 2000. Abbiamo osservato ingenti investimenti in termini di assistenza sanitaria in Cina e crediamo fermamente nella prosecuzione di questa tendenza da parte delle autorità cinesi. Pertanto, è stato per noi un tema chiave vincente e ne restiamo fermamente convinti.

Ovviamente, con la pandemia, immagino non abbiano scelta.

Proprio così. Non è il momento di tagliare gli investimenti nell’assistenza sanitaria in tutto il mondo, questo è certo.

Cos’altro ha cambiato la pandemia in termini di temi o vi ha fatto ripensare a certe tematiche o a qualsiasi altra cosa su cui vi stiate concentrando ora, come potenziali nuovi fattori vincenti per il futuro? Qualche nuova tendenza futura?

[0:23:00] Come dicevo all’inizio, abbiamo una conferma di tutte le tendenze in cui abbiamo investito per anni, ma su una base più a medio termine, ciò che cercavamo già da aprile erano titoli di qualità con caratteristiche più cicliche. Ovvero, le aziende che saranno in grado di riprendersi rapidamente quando vedremo la fine del lockdown, perché tutte le imprese che hanno ottenuto buoni risultati durante la pandemia potrebbero restare indietro nella fase di recupero ciclico. Inoltre, stiamo prendendo profitti nell’ambito dell’e-commerce e rafforzando i nomi nel segmento dei viaggi. Nel settore dei viaggi, il team sta esaminando parti specifiche della catena di valore che saranno [0:24:00] meno influenzate sul piano strutturale da questa crisi. Quelle che saranno più colpite sono sicuramente le compagnie aeree, quindi ci teniamo completamente fuori dal settore, perché pensiamo che i problemi strutturali siano solo acuiti a causa della crisi, ma intanto osserviamo le aziende che rappresentano modelli di business molto flessibili, dotate di bassa intensità del capitale [0:24:21] e che hanno sofferto molto di quest’interruzione dell’attività, però in grado di riprendersi molto rapidamente. Tra queste, ad esempio, Amadeus, una compagnia spagnola che fornisce tecnologia alla base della prenotazione dei voli delle compagnie aeree. Il suo lavoro consiste nel gestire la transazione vera e propria tra il cliente e circa 400 compagnie aeree del mondo. [diafonia 0:24:50]

È l’infrastruttura che lo circonda.

Esattamente. Ricollegandoci al discorso dei dati, il nuovo petrolio [0:25:00] o la nuova acqua, Amadeus sta per raccogliere tutti i dati relativi ai suoi clienti per 400 compagnie aeree. L’azienda ha di fatto una visione ampia di come i consumatori stiano acquistando i loro biglietti aerei ed è in grado di vendere tali informazioni direttamente alla compagnia aerea, al fine di migliorarne il marketing e la gestione dell’attività. Abbiamo investito in questo tema, rafforzando la nostra posizione nella fase di prenotazione, perché nella prenotazione troviamo tutti i criteri che ci piacciono. Riteniamo ci sia un grande e crescente mercato indirizzabile, perché se osserviamo l’uso della prenotazione online in termini di settore alberghiero, questo è molto in ritardo rispetto alle compagnie aeree. Nelle compagnie aeree si riscontra circa il 90% di utilizzo in termini di prenotazione online, nell’ambito alberghiero la percentuale è molto minore; abbiamo il vantaggio del “first mover” [0:26:00] per molte prenotazioni online, tanto che hanno potuto impostare forti barriere all’entrata. Quindi esattamente il tipo di criteri che apprezziamo in termini di investimento. Nel complesso, dunque, questa crisi ha confermato la nostra visione a lungo termine. Ciò è molto positivo e abbiamo cercato di trarre vantaggio dai punti di ingresso più interessanti per esporre nuovamente il portafoglio ad alcune tendenze che seguivamo già da tempo.

Axelle, grazie mille per il tempo che ci hai dedicato.

Grazie a voi.