Cómo encontrar temas y no solo las modas

Hola y bienvenidos a esta edición especial de pódcast dedicada al fondo insignia de Carmignac, Patrimoine. Soy Valentina Romeo y hoy nos acompaña Axelle Pinon, gestora especialista en renta variable de Carmignac. Vamos a hablar de la estrategia temática de renta variable de Patrimoine y, en particular, de cómo el equipo selecciona a las empresas ganadoras de hoy y de mañana. Gracias, Axelle, por estar hoy con nosotros.

Hola, gracias.

Axelle, quiero empezar con esta cita del CEO de Shopify, que me ha gustado mucho: «El 2030 se ha adelantado al 2020». Me ha hecho pensar: «¿Es eso lo que Carmignac piensa cuando selecciona empresas?» ¿Qué piensan de los futuros ganadores? ¿Está de acuerdo con esta afirmación?

Sí, es muy interesante y me parece una muy buena ilustración de lo que esta crisis [0:01:00] ha supuesto para las empresas tecnológicas y disruptivas, ya que hemos visto una aceleración de todas las tendencias que llevábamos años observando ya sea en el comercio electrónico o en la digitalización. Por ejemplo, en el comercio electrónico, hemos visto un incremento repentino en lo que llevaba años sucediendo. El comercio electrónico tardó aproximadamente 10 años en pasar del 6 % a representar el 16 % de las ventas directas en EE. UU., pero, en tan solo ocho semanas, pasamos del 16 % al 27 %. Por tanto, ha sido un cambio enorme. Evidentemente, nuestra opinión es que la situación se normalizará un poco en el futuro a medida que se reabran las tiendas físicas. Por tanto, es posible que veamos una cierta desaceleración de esta tendencia. Pero, en nuestra opinión, la experiencia —por ejemplo, en el comercio electrónico— [0:02:00] ha mejorado tanto para el consumidor que nunca volveremos al nivel anterior a esta crisis. Hemos visto las mismas tendencias en términos de digitalización. Muchas tiendas se están viendo obligadas a pasar al mundo online porque tienen que respetar demasiadas restricciones en el entorno físico. Sin duda, estamos de acuerdo y ello viene a confirmar totalmente todas las temáticas en las que hemos estado invirtiendo durante años.

Volvamos al fondo, que es el tema central de nuestra charla de hoy. Carmignac Patrimoine aprovecha una serie de temas seculares en la asignación de renta variable que van desde el comercio electrónico hasta la demografía. Pero algo que siempre preguntamos con respecto a la inversión es cómo reconocer un tema ganador a largo plazo de una tendencia pasajera o un tema a corto plazo [0:03:00]. ¿Ustedes cómo lo consiguen?

Evidentemente, primero pensamos en nuestro contexto mundial, que yo diría que es más un marco top-down. Estamos en un mundo donde el crecimiento es cada vez más limitado. Hoy en día, solo el 15 % de las empresas del S&P prevén crecer por encima del 15 % en cinco años. En 2001, este crecimiento fue del 45 %. Nos enfrentamos a una situación en la que, sin duda, necesitamos encontrar empresas que sean capaces de crecer por sus propios medios y de proporcionar un crecimiento secular a los inversores. En primer lugar, todas las temáticas ganadoras que identificamos presentan una enorme concentración de valores de crecimiento secular. Después, en lo que respecta a la inversión temática, realmente creemos que, hoy en día, la capacidad de entender e identificar tendencias disruptivas es la clave para [0:04:00] crear estrategias de inversión exitosas a largo plazo y eso es exactamente lo que buscamos en un fondo como Patrimoine. Hacemos nuestra selección cuando tenemos un fuerte potencial alcista y se produce un cambio fundamental motivado ya sea por la oferta o por una bajada o un movimiento asociado a un cambio tecnológico. Identificamos tendencias que suelen presentar patrones universales y podrían extrapolarse fácilmente a diferentes regiones o empresas. Para ser más concretos, tal vez un buen ejemplo sería, sin duda, Amazon. Llevamos años observando a esta empresa e invertimos en ella desde 2015. Lo que hemos hecho en Patrimoine es considerarla como un caso de inversión o de negocio. Es decir, entender su modelo de negocio. Entender su evolución y por qué tantos competidores [0:05:00] no han logrado competir con ella.

Después, nuestro trabajo ha consistido en buscar patrones similares en todo el mundo para beneficiarnos del enfoque global de Patrimoine. Es decir, invertir en empresas similares. Por eso invertimos en Mercado Libre desde 2014. Mercado Libre es una empresa de comercio electrónico líder en Latinoamérica. Más recientemente, hemos estado haciendo lo mismo con Sea Ltd, en el Sudeste Asiático. Hay un nuevo sector interno en esta región y lo que resulta muy interesante de Amazon, Mercado Libre y Sea Ltd es que tienen la misma fórmula mágica. Pero también que el comercio electrónico es solo una parte del negocio. [No se entiende bien en 0:05:45] Todos sabemos que Amazon tiene una nube, que en Mercado Libre un 50 % del valor se obtiene en pagos digitales —un tema que también estamos siguiendo muy de cerca— y que Sea Ltd es una empresa de videojuegos, [0:06:00] otra temática que nos gusta mucho. Esta concentración de ambas temáticas nos gusta mucho. En este tipo de temas, por lo general nos beneficiamos de un efecto de tendencias y una rentabilidad superior continua. Esto justifica que seamos muy activos y rigurosos en nuestra gestión de riesgos para la toma de beneficios y [no se entiende bien en 0:06:29].

¿Siempre ha sido esta la estrategia de Patrimoine? Sabemos que cuenta con una larga trayectoria, pero enfoquémonos en temas más recientes, pero ¿cuál es el proceso exacto cuando seleccionan los temas? ¿En qué se fijan exactamente? [0:07:00] ¿En las valoraciones? ¿En la capitalización bursátil? Y, más concretamente, ¿cómo los seleccionan? ¿Cuál es el proceso?

Sin duda, no es algo nuevo. Carmignac Patrimoine lleva 30 años invirtiendo en temáticas de inversión a largo plazo. Ha sido y seguirá siendo un elemento determinante para la gestión de renta variable global en Carmignac. El primero fueron los mercados emergentes, un tema de inversión determinante desde 1989, que es cuando inicialmente invertimos en estos mercados. Fuimos pioneros en hacerlo. Ello hizo que [interferencias en 0:07:42] se beneficiara de la mejora de la calidad de vida, el crecimiento de la clase media y los cambios en los hábitos de consumo. Después de los mercados emergentes, también hemos invertido mucho en materias primas. Hoy en día ya no, [0:08:00] porque el mundo ha cambiado. Hemos estado adaptando nuestra estrategia para centrarnos en tendencias disruptivas. Es algo que hemos estado buscando durante más de diez años y, al principio, Edouard Carmignac tuvo una firme convicción de que encontrar empresas innovadoras y disruptivas en todo lo relacionado con la tecnología era y será la temática determinante clave para Patrimoine. Por eso, su objetivo era contratar a alguien que estuviera especializado en este campo y ese era David Older. El neoyorquino David Older era un gestor de fondos especializado en tecnología.

Era gestor de Hedge Funds, ¿verdad?

Si. Conoce muy bien todas las empresas de Silicon Valley. En 2015 se incorporó para aportar su experiencia en inversión. Después, hace un año y medio asumió la gestión [0:09:00] de Carmignac Patrimoine con Rose Ouahba. David ha decidido mantener esta filosofía de inversión temática a largo plazo que no cambia para Patrimoine. Pero la principal diferencia que ha supuesto es que está generando valor principalmente mediante un enfoque bottom-up en lugar de uno top-down, que era el patrón histórico de esta selección de valores de renta variable. Su selección de valores tiene como objetivo identificar los mejores modelos de negocio y oportunidades centrándose siempre en formular [no se entiende bien en 0:09:34] una opinión que se aparta del consenso. Para hacerlo, ha estado desarrollando lo que denominamos investigación propia. Con investigación propia lo que queremos decir es que primero celebramos muchas reuniones con directivos de empresas. Tener al equipo de renta variable en Londres es, sin duda, una ventaja, ya que no solo podemos conseguir que todos los altos cargos [0:10:00] —incluso de grandes empresas tecnológicas como Google y Facebook— vengan directamente a nuestras oficinas en la ciudad, sino que además nos permite desarrollar nuestra investigación propia, no solo conociendo las empresas en las que invertimos, sino también analizando toda la cadena de valor. Se trata, por tanto, de hacer entrevistas a los competidores, proveedores y clientes para estar seguros de cuál es el entorno en el que la empresa está evolucionando. También hacemos mucho [no se entiende bien en 0:10:29] trabajo y análisis de big data, lo que puede resultar muy útil para conocer mejor a todas nuestras empresas, especialmente, las del sector de consumo.

Actualmente, el big data está desempeñando un papel muy importante.

Para poner un ejemplo sencillo, analizar las cifras de Google Trends es muy importante cuando se invierte, por ejemplo, una empresa, puede ver cuántas personas la están mirando a diario y observar cómo es el patrón de la competencia [0:11:00] está cambiando al respecto. Ha preguntado qué criterios estamos buscando y hay varios de ellos, pero el primero es que solo estamos buscando empresas que tengan un mercado amplio y accesible. Por ejemplo, pensemos en Apple. Hace diez años, su mercado accesible era muy selectivo cuando lanzó iPhone. Actualmente, la empresa ha crecido mucho y se expande año tras año. Ese es exactamente el patrón que buscamos. Pero también buscamos mercados «infrapenetrados». Infrapenetrados en lo que a negocios se refiere. Eso es lo que buscamos, por ejemplo, en el comercio electrónico. Como mencionaba al principio, la penetración está aumentando mucho en lo que respecta al comercio electrónico. Todavía era muy limitada antes de la crisis de la COVID-19, pero también en cuanto a geografía, [0:12:00] especialmente, en los mercados emergentes [no se entiende bien en 0:12:03]. También buscamos empresas que presenten una alta barrera de entrada para los que quieran acceder y una buena visibilidad de las ganancias futuras, ya que — y esto está vinculado a lo que decía al principio— son capaces de ofrecer un crecimiento secular.

Hemos visto que el comercio electrónico claramente supone una decisión importante para ustedes. ¿En qué otros temas se están centrando actualmente para la asignación de renta variable actual?

Actualmente tenemos cuatro grandes temáticas en nuestro fondo. La primera tiene que ver con el comercio electrónico y todo lo relacionado con el consumidor conectado. Creemos que hoy en día lo que ha cambiado en el consumidor es que tiene conocimientos, opciones y altas expectativas con respecto a la marca que elige. La primera consecuencia de ello para los inversores es que [0:13:00] estamos asistiendo al surgimiento de una dinámica en la que el ganador se lo lleva todo. En la que los operadores dominantes son capaces de llevarse una gran parte de los beneficios. Esto se debe a que son pioneros y a su capacidad de crear poderosas redes que están dejando a los competidores con muy poco. Como inversores, esto supone un gran problema y el difícil reto de elegir los valores adecuados en un universo muy disruptivo. Por eso, tendemos a centrarnos en lo que llamamos los agregadores en línea a escala [no se entiende bien en 0:13:38]. Me refiero a las empresas Amazon, JD.com, Mercado Libre y Sea Ltd que mencionaba, ya que están dominando todo el poder adquisitivo del consumidor. La segunda gran temática en la que invertimos es la digitalización y, como decía en cuanto a los temas, [0:14:00] esta crisis ha acelerado enormemente la digitalización de todo. Dentro de este tema, lo que buscamos son datos, ya que hoy en día son sin duda la fuente de energía de las empresas. Por lo tanto, aquellas que son capaces de recopilar, analizar y utilizar los datos para hacer crecer su negocio serán definitivamente los ganadores del mañana.

He visto una cita recientemente. Siempre dicen que los datos son el nuevo petróleo, pero en realidad, son agua. No son petróleo, son agua.

Son exactamente eso, pero hay algo más importante. Está el problema de que se plantean muchas preguntas sobre los datos debido a la normativa en materia fiscal. Por tanto, en términos de gestión de riesgos, también es [0:15:00] muy importante y puede generar cierta volatilidad como hemos visto, por ejemplo, en Facebook y Google. Pero, en general, creemos que el potencial de crecimiento a largo plazo de los datos continúa siendo el mismo. Un buen ejemplo es, sin duda, la publicidad digital. Vemos que Facebook y Google están dominando completamente el mercado de la publicidad digital. Estas dos empresas son capaces de atraer más del 80 % del gasto mundial en este tipo de publicidad. Se trata de algo muy grande, ya que tenemos un patrón en el que tanto el consumidor como el anunciante salen ganando. Para los consumidores, es mejor porque tienen publicidad dirigida directamente a ellos. Esta publicidad es mucho más intuitiva y te sientes mucho más atraído por ella. Para los anunciantes, el retorno de la inversión es [0:16:00] mucho mayor. Tenemos esta situación mutuamente beneficiosa que ha llevado a algo que era bastante inusual: la resiliencia de Facebook y Google durante la crisis. Antes de los resultados trimestrales, a todos les preocupaba que Facebook y Google experimentaran una reducción de la publicidad y el gasto, pero ha sucedido lo contrario. Sorprendentemente, ha habido un alza.

Así pues, estamos viendo que tenemos un cambio de patrón en el que la publicidad tendía a ser muy cíclica en el pasado y, ahora, [no se entiende bien en 0:16:39] vemos más resiliencia. En la digitalización, también nos resulta interesante todo lo relacionado con los pagos digitales. Se trata, sin duda, de una consecuencia directa de lo que hemos visto en el comercio electrónico, dado que los pagos digitales se benefician de los cambios en los hábitos del consumidor [0:17:00] y, ahora, por razones sanitarias, se utilizan cada vez más para limitar el contacto físico. En este ámbito, creemos realmente que esta digitalización de los pagos beneficia más a los operadores especializados que a un banco tradicional. Así, si observas la exposición financiera en nuestro fondo, el sector de pagos está mucho más activo en fintechs que en los grandes bancos tradicionales, donde observamos muchos más problemas estructurales. También es algo con lo que nos gusta analizar en todo el mundo. Antes mencioné Mercado Libre en el comercio electrónico, pero la mitad del valor es Mercado Pago, que es su plataforma de pago. La tercera temática en la que invertimos es lo que denominamos «polarización del gasto de los consumidores». El sector de consumo está definitivamente revolucionado y lo mencionaba por la aparición del agregador en línea a escala [no se entiende bien en 0:17:58]. [0:18:00] La primera consecuencia de ello es que, hoy en día, tenemos un panorama muy polarizado, primero, entre las marcas de lujo y, luego, en el mercado final de valor.

Lo que tenemos actualmente en este sector es una estructura en la cual unos salen ganando y otros perdiendo. En lo que a selección de valores se refiere, esto tiene enormes consecuencias. En nuestra cartera, solo invertimos en estas marcas, es decir, la mayoría de las empresas de lujo de Europa, así como en el mercado final de valor. Decididamente, evitamos las empresas intermedias que son competidoras directas de estos agregadores en línea. La última temática en la que invertimos es la salud. En primer lugar, porque no solo es defensiva —todos lo sabemos—, sino también un perfil de fuerte crecimiento, ya que está respaldada por tendencias subyacentes muy marcadas. El hecho es que el mundo está envejeciendo y se está haciendo más rico —y, por desgracia, algunas enfermedades como la diabetes tienen que [0:19:00] ver con este hecho. Pero, además de esta tendencia subyacente, el sector de la salud también se apoya mucho por la innovación. Es en este sector donde, sin duda, encontramos nuestra esencia, que son el crecimiento secular, la innovación y la disrupción. Esas son las cuatro temáticas en las que invertimos actualmente.

Perfecto. Antes de hablar de los acontecimientos más recientes, por ejemplo, la crisis sanitaria que ya hemos mencionado, y de cómo esta ha afectado a los temas y creado otros nuevos, ¿qué temas les han generado más beneficios en el fondo durante estos últimos cinco años?

Sin duda, durante años ha sido el comercio electrónico, [0:20:00] como ya dije. Actualmente, estamos asistiendo en el comercio electrónico a un cambio en las compras de comestibles, que hasta ahora iban atrasadas y donde se está produciendo una aceleración. Sin duda, Amazon juega un papel importante al respecto, pero buscamos competidores más pequeños, nichos de mercado en esta tendencia de envío de comestibles. Y, además del comercio electrónico, está la salud. La salud fue una buena decisión en lo que respecta a la asignación sectorial, pero también en cuanto a la selección de valores. Ha sido muy útil para el fondo. En salud tenemos una política de inversión muy estricta, que es excluir a todas las empresas cuyo crecimiento se basa en el precio, los cuales, como sabemos, están actualmente bajo presión, especialmente, en EE. UU. Además, con las próximas elecciones, se hace todavía más importante centrarse solamente en las empresas que no dependen del precio de las medicinas. [0:21:00] En sanidad, tenemos una exposición muy diversificada entre las farmacéuticas, la biotecnología, la tecnología médica y todas las empresas de atención gestionada del país, pero también en términos geográficos. Nuestra inversión está repartida entre EE. UU., Europa y China. En China porque, hoy en día, la salud sigue estando infrapenetrada y este es uno de nuestros criterios clave. Actualmente, en este país el gasto en sanidad como porcentaje de PIB es de alrededor del 6 %, en comparación con el 11 % de Francia y el 18 % de EE. UU. Por lo tanto, continúa estando infrapenetrada, si bien es cierto que durante el último año hemos visto una gran mejora. Por ejemplo, actualmente alrededor del 95 % de la población china está [0:22:00] cubierta por un seguro médico básico, en comparación con el 3 % de 2000. Así pues, hemos visto enormes inversiones en sanidad en el país y, sin duda, pensamos que las autoridades chinas continuarán esta inversión. La salud ha sido una inversión ganadora y una temática clave para nosotros, y seguimos firmemente convencidos de ello.

Obviamente, con la pandemia, supongo que no tienen elección.

Exacto. Sin duda, este no es el momento de hacer recortes en sanidad en todo el mundo.

¿Qué más ha cambiado la pandemia en cuanto a los temas o les ha hecho replantearse ciertos temas o cualquier otro aspecto que estén viendo ahora, como posibles nuevos ganadores para el futuro? ¿Hay alguna nueva tendencia que pudiera surgir?

[0:23:00] Como decía al principio, tenemos una confirmación de todas las tendencias en las que llevamos años invirtiendo, pero a medio plazo, lo que hemos estado buscando desde abril son marcas de calidad que presenten características más cíclicas. Es decir, las que serán capaces de repuntar rápidamente y recuperar el ritmo de crecimiento cuando lleguemos al final del confinamiento, ya que todas esas empresas que han estado muy bien durante la pandemia tienen el riesgo de quedarse un poco rezagadas cuando llegue el repunte cíclico. Así pues, hemos estado tomando beneficios de la parte de comercio electrónico y reforzando nombres en el segmento de viajes. En este segmento, lo que el equipo ha estado haciendo es mirar partes específicas de la cadena de valor que se verán [0:24:00] menos afectadas por esta crisis desde el punto de vista estructural. Las más perjudicadas son, sin duda, las aerolíneas, por lo que estamos completamente fuera del segmento, ya que creemos que los problemas estructurales se verán reforzados por esta crisis. Lo que podemos observar son empresas que, al final, tienen modelos de negocio muy flexibles, que tienen baja intensidad de capital y que han estado sufriendo mucho por este cese total de la actividad, pero que podrían repuntar muy rápidamente. Una de ellas es, por ejemplo, Amadeus, una empresa española que ofrece tecnología para la reserva de vuelos de las aerolíneas. Su función consiste en gestionar la transacción entre el cliente y unas 400 aerolíneas a nivel mundial. [interferencias en 0:24:50]

Es la infraestructura que hay alrededor.

Lo interesante de Amadeus es que — y esto está relacionado con que los datos son el nuevo petróleo [0:25:00] o la nueva agua— recopila todos los datos sobre sus clientes para las 400 aerolíneas. Por lo tanto, tiene una visión amplia de cómo los consumidores solamente están comprando sus billetes de avión y es capaz de venderlos directamente a la aerolínea con el fin de mejorar su marketing y su manera de hacer negocios. Nos hemos mantenido en este mismo tema. Simplemente hemos reforzado nuestra posición en Booking, ya que, como decía, encontramos todos los criterios que nos gustan. Observamos que hay un mercado muy amplio y en crecimiento al que es fácil acceder porque, si nos fijamos en la penetración de las reservas en línea de los hoteles, está muy por detrás de la de las aerolíneas. En las aerolíneas, existe alrededor de un 90 % de penetración en las reservas en línea y en los hoteles esta penetración es mucho menor. Nosotros tenemos la ventaja de ser los primeros en una compañía como Booking [0:26:00]. Ese es exactamente el tipo de criterios que nos gusta en lo que a inversión se refiere. Por tanto, en general, esta crisis no ha hecho más que confirmar nuestra visión a largo plazo. Esto es muy positivo. Hemos intentado beneficiarnos de puntos de acceso atractivos para volver a exponer la cartera a algunas tendencias que hemos estado siguiendo mucho.

Muchas gracias por estar aquí hoy, Axelle.

De nada. Gracias a ti.